小土刀的书屋 / 资本无眠你可眠

股票投资并非赌博，而是依托实业的长期正和游戏。成功的关键在于坚守价值投资，以优质企业为锚，放弃投机与玄学思维。作者强调投资三性（安全性、收益性、流动性）需合理平衡，而真正的安全性来自扩大能力圈并预留安全边际。

1 前言

• 股票投资不是零和游戏，更不是赌博，它是正和游戏，错在使用它的人，而非投资本身
• 大多数人因投机、跟风、听信错误建议而亏损，导致股票臭名昭著
• 物质决定意识，股票背后是实业，锚定优质企业，用实业托底才能带来高收益
• 投机错把意识当成本源，投资需以实业为基础
• 投资三性（安全性、收益性、流动性）不可兼得，安全性为首要，需合理平衡
• 没有强大的心理承受波动能力，就不配拥有高收益；没有长期投资的耐心，就不配拥有超额收益
• 资产是能带来被动收益的东西，股票类资产和人力资产是有效的抗通胀资产
• 财务自由不应被欲望无限放大，体面生活与消费水平增长过快反而使人更累
• “快乐空调系统”理论：快乐是稍纵即逝的，维持“常温”才是长久，欲望和内卷不会提升总体快乐值
• 安全性不等于保守投资，提高能力圈并在能力圈内留安全边际才是真正的安全性
• 以史为鉴，回顾危机，了解人性的疯狂与大师的失误，始终保持谦虚谨慎，不断学习才能少犯错误，走得长远

2 投资定心丸

• 投资股票和投资生意没什么区别，凭啥做生意的人风光无限，做股票却臭名昭著呢？
• 市场上投机者还是大部分的，大多数人用鬼画符般的巫术来炒股，什么kdj指标、macd指标、k线图形，不过是依葫芦画瓢，没有任何意义。
• 股票不是零和游戏更不是赌博，它是正和游戏，就像是金钱，金钱本没有错，错在使用它的人。
• 用正确的方法、理念来看待股票，其实不会亏损的。
• 细述投机和投资的百年历史，以史为鉴，看看什么才是正道。认清正道，安心定心于我们投资者。
• 投资其实是可以做好的，我们不仅要投资，而且能认识到这一点。

3 股票深似海吗？

• 股票起源可追溯到大航海时代的海上贸易，商人们采用”入股共利”的方式共同承担风险、分享利润
• 世界上最早的股份有限公司制度诞生于1602年在荷兰成立的东印度公司
• 股票的本质是：持有股票的人就是股东，能够获得相应的经营成果
• 股票投资分为两大类：价值投资（关注公司盈利前景和业绩增长）和价格投机（只关注股价涨跌）
• 从股票起源来看，显然是公司的经营情况决定了股价，这一点到现在也没有改变
• 如果你了解了这些，你还打算去做技术分析吗？还认为技术分析能够判断未来股票价格的走势吗？

4: 格雷厄姆与现代证券投资

• 本杰明·格雷厄姆，犹太人，巴菲特的老师，现代证券投资之父

• 1907年10月，美国爆发金融危机，短短一个月，美股暴跌50%，格雷厄姆的母亲因加杠杆炒股赔光积蓄

• 家道败落、贫困煎熬、旁人冷眼在年幼的格雷厄姆心中留下难以磨灭的印象，“三十年河东，三十年河西，莫欺少年穷！” 格雷厄姆暗下决心出人头地

• 格雷厄姆对数学表现出非同寻常的喜爱，他在数学中展现出的严谨的逻辑和理性的思维，永远是金融市场最为欠缺的

• 格雷厄姆是那个年代极少数的通过分析一家公司的基本面，去读它的资产负债表，然后真正去研究这些公司，去做投资决定的一个人

• 格雷厄姆的出现使投资从巫术变成了一门科学，他把眼光转向公司资产分析

• 1915年通过分析哥报海姆公司发现大量隐蔽性资产，投资回报率高达18.53%，格雷厄姆的投资框架和价值投资理念从这时开始逐渐成形

• 1929年10月，华尔街迎来人类历史上最为惨烈的股灾，道琼斯指数下挫90%，格雷厄姆公司账户亏损超过70%

• 这次股灾对格雷厄姆的投资理念产生了深刻影响，安全边际这一思想逐渐成为格雷厄姆日后投资理念的重要基石

• 格雷厄姆写成《证券分析》，书中价值投资的理念、科学的分析方法、系统的投资框架在当时的投资界如同一颗重磅炸弹

• 《证券分析》成为投资界公认的圣经，格雷厄姆在1949年出版《聪明的投资者》，巴菲特称其为“有史以来关于投资者的最佳著作”

5: 巴菲特的核心投资理念

• 买股票就是买公司，这是巴菲特的核心投资理念，也是他推崇《聪明的投资者》的重要原因。
• 巴菲特所说的“不要亏损”并非指股价的短期波动，而是指买入公司的账面资产亏损，这才是真正的亏损。
• 买完股票后忘记价格，关注公司的经营情况，把自己当作公司的股东，这才是投资的本质。
• 投资前应像接手一家包子店一样，分析营收、成本、员工、房租等经营细节，了解公司多个维度的信息。
• 提高能力圈范围，在能力圈内投资并留下安全边际，这样才能执行巴菲特的“三个铁律”，长期获得不错收益。

6 鱼和熊掌不可兼得的三性

• 投资三性分别是“安全性”，“流动性”，“收益性”，必须有所取舍，不能全都要
• 投资忌盲目自信和膨胀，否则会伤害自己
• 安全性大于流动性大于收益性，安全性是前提
• 安全性是知道能力圈范围，做到胸有成竹，有足够的能力圈，并在能力圈下留足够的安全边际
• 有了能力圈和安全边际后，再追求流动性和收益性，是投资正确的打开方式

7: 安全性的核心原则

• “第一，保住本金；第二，保住本金；第三，时刻牢记前两条。” ——巴菲特对安全性的核心忠告
• 安全性是投资的首要原则，巴菲特和格雷厄姆都强调这一点
• “真正危险的并不是风险本身，而是不知道风险在哪。” ——忽略风险可能导致本金损失
• 投资前必须评估风险：项目风险、本金安全性、亏损承受力、合作对象可靠性
• 不应过度畏惧风险而只选择低收益产品（如银行储蓄），否则资产可能因通货膨胀而贬值
• “只要是在自己投资能力圈范围内去做，都是安全性” ——在能力范围内操作可保障安全
• 既要安全性又要收益性，就需要“提高能力圈”
• 投资需匹配个人风险偏好和承受能力
• 知道并扩展能力圈范围，才能更好地对抗风险，保证安全性

8: 流动性与资产配置

• 流动性是投资理财的核心考量因素，涉及变现金额和时间快慢的综合平衡
  
• 任何理财产品都兼具安全性、收益性和流动性，但难以三性完美统一，需根据个人目标取舍
  
• 资产配置是实现三性平衡的最佳方式，通过组合投资优化理财目标
  
• 巴菲特始终将安全性置于首位，在能力圈内投资以保障安全
  
• 股票类资产的流动性以3～5年为佳，历史数据显示持有指数基金3～5年正收益概率超90%
  
• 股市长期收益高于房地产，且房产流动性更差、交易成本更高，凸显长期投资价值

9: 收益性的合理预期

• 在追求收益最大化的同时，势必要牺牲资产的安全性，因为高收益的投资，一定是高风险的
• 追求与自身风险承受能力匹配的收益率，而不是收益最大化
• 投资，宁愿要明明白白的亏，也不要稀里糊涂的赚，风口上赚的钱总是稀里糊涂的，很危险
• 投资不懂不做，要知道自己的能力范围，理解自己能获得的最大收益
• 最优秀的基金经理10年年化收益约25%，全国10年年化20%以上的私募基金经理仅3人，公募仅4人
• 长期盈利年化20%比登天难，不要以为年赚20%是容易的事
• 国外顶级投资者如巴菲特46年年化收益20.3%，最成功的长期年化约20%
• 一年一倍者如过江之鲫、五年一倍者却寥若晨星，时间越长越逃脱不了规律
• 股票收益根本上来自利润增速，GDP增长率和通货膨胀率是很好的锚
• 沪深300年均年化收益率约11%，代表中国最大公司的平均回报率
• 长期利润增速小于6%的上市公司占A股60%，长期年化6%以上已打败多数企业
• 凭运气赚来的钱一定凭实力都亏掉，长期下来运气因素会失效
• 技术漏洞和人格缺点会被市场攻击，不完整的系统无法长期盈利
• 激进方法蕴含高风险，靠赌和运气的利润无法重复
• 投资不可好高骛远，应该追求长期稳定持久的收益，预期不要太高，以20%为天花板
• 他强由他强，清风拂山岗，他横由他横，明月照大江，以不变应万变，愿意慢慢变富

10: 第三节 两兄弟百年的爱恨情仇

• 我只想知道将来我会死在什么地方，这样我就永远不去那儿了。
  
• 失败的经历也有其价值，伟大投资家都曾犯错，反思和进化是成就的关键。
  
• 投资与投机的争辩从未停止，投机虽被贬低却始终存在，因其更符合人性对及时反馈的偏好。
  
• 快思考主导决策，慢思考只影响少数决策，如同电脑的硬盘内存与运行内存。
  
• 现实中投机者的数量远超投资者，投机一直是市场主流。
  
• 炒股是投机的一种表现，但投机在股市中已超越炒股的范畴。
  
• 投资行为是建立在详尽分析基础之上，能够承诺本金安全和令人满意收益的行为，一切无法满足上述条件的行为都是投机行为。

11: 高风险投资品种警示

• 其实有很多投资品种是不值得投资的，像P2P、虚拟币都是没有价值的，只是靠风而来的投机罢了

• 期货期权：正儿八经的投资品种，但投资门槛高，难度大，操作不慎会导致一夜暴负，不适合普通投资者

• 下折的分级B：加了杠杆的基金，下跌会触发下折，导致一夜之间巨亏百分之几十，例如2015年股灾无数投资者腰斩

• 高溢价的可转债：带有强制赎回条款，如果价格高于某个数值并持续一段时间，会以低得多的价格（例如100元）赎回，导致买入高溢价可转债一夜巨亏

• 高溢价的场内基金：买卖交易价格远高于基金净值，溢价不会长期持续，溢价消失时损失巨大

• 持股集中的基金：风险很大，重仓某一两只债券或股票，遇到违约或停盘会一夜暴跌，例如华商债券基金暴跌23%

• 规模过小的基金：遭遇大比例赎回时，固定费用分摊到剩余份额，导致基金净值单日暴跌，例如2016年一只基金单日下跌67%

• 我们投资不能没有困难创造困难也要上，避免高风险品种

• 大部分分级B会转型为普通指数基金，以后这类品种逐渐消失，与散户无缘

• 强制赎回并不是按照当前市场价，而是以一个低得多的价格

• 现实生活中要是有人这么做你肯定不买，但股票市场有人高溢价买入

• 场内基金的高溢价通常是因为基金暂停申购导致的，推高场内价格

• 大部分公募基金会分散配置，但偶尔会遇到持股集中的基金

• 规模过小的基金风险相对好避免，只需不投资规模较小的基金，一般考虑规模1亿以上的品种

12: 基民亏损原因分析

• 持有基金时长短于3个月的用户中，超七成基民出现亏损
• 追涨杀跌、频繁交易也是造成“基金赚钱基民不赚钱”困境的主要原因
• 70%以上的基民都是在市场火热的时候开户的，火热的高点带来的必定是一套就是套很多年
• 频繁交易就是忽视了流动性。收益高的品种，是要放弃一些流动性才可以的，不然收益也就不会高了
• 任何投资不可能同时拥有高安全性、好流动性，高收益性的。我们要做到的是合理平衡投资三性
• 市场不会因为2015年的崩盘而停止，也不会因为2020年基金抱团的上涨而结束，它只会随着时间的流逝而变迁
• 想不做“韭菜”，先看清自己

13: 股票投资的基本原则

• 股票短期是投票机，长期是称重机。短期涨跌不能证明一只股票多好多坏，短期不过是情绪的投票罢了。
• 不要预测市场；哪怕是全世界知名的股票投资大师，相信也无法预测市场的涨跌。
• 不要频繁交易。频繁交易会导致多次交手续费，这种做法只能是零和游戏，股市也不过是赌场罢了，久赌必输。
• 短期赚到的一般是靠风赚到的钱，这种钱维持不了多久。凭运气赚来的钱一定会凭实力亏掉。
• 股票的收益来源从根本上说是利润增速带来的，超过利润增速很多的部分绝对是不合理的收益。
• 不要将自己的投资押宝在股市某一具体时间内的具体走势，而不代表可以对股市的方向完全没有判断。
• 成功的投资不会将宝押在对股市的精确判断上，对市场的大致观点对了固然好，错了也不影响对资产长期价值的衡量和判断。

14: 杠杆的教训与警示

• 大师是输在了加杠杆。他抄的底，没几年就创新高了。
• 1929年10月，华尔街迎来人类历史上最为惨烈的股灾。股市一路暴跌，从1929年10月开始的股灾到1932年经济大萧条的谷底，道琼斯指数共下挫了90%。
• 倾巢之下，安有完卵。
• 1929—1932年，短短4年时间，格雷厄姆公司账户亏损超过70%。公司账户里的钱从250万亏损至55万。
• 因为使用了财务杠杆，巨额借款使得格雷厄姆的处境更加雪上加霜……
• 这次股灾对格雷厄姆的投资理念产生了深刻影响，安全边际这一思想逐渐成为格雷厄姆日后投资理念的重要基石。
• 一个曾经叱咤风云的大师，都被杠杆教训得几乎破产。被杠杆害得几乎破产的大师远不止格雷厄姆，那普通人怎么敢说你有这个自信加杠杆呢？

15: 基金行业的利益冲突

• 客户的游艇在哪里？ 基金赚钱，基民不赚钱。
• 2020年权益基金平均涨幅42.15%，但基民平均收益率仅19.19%。
• 基民回报与基金回报之间的差距被称为基民的负行为差，主要源于非理性行为：持有时间过短、过度自信、盲目择时、追涨杀跌、频繁买卖。
• 基金公司及销售环节的卖方立场也是重要原因：基金公司的收入只跟基金规模挂钩，与基民赚或赔无关。
• 理财顾问的收入主要来自客户购买产品的返点，如交易佣金和申购费。
• 你永远不要问理发师你是否需要理发，因为他们的利益与你的利益并不一致。
• 频繁交易会增加摩擦成本（手续费、印花税），整个投资者群体的利润因频繁交易而减少。
• 理财顾问可能根据客户喜好推荐产品，而非真正适合的投资，甚至指导客户进行高成本的“波段操作”。
• 高明的理财顾问注重长期双赢，例如牛市高点时实行限购，合理时放开限购。
• 作为投资者应：
  • 提高自己的水平和见识，树立正确的理财观，要有独立思考的能力。
  • 认清产品的利润来源，避免“庞氏骗局”，不要相信一味承诺高回报而不讲风险的产品。
  • 关注理财顾问的专业资质（如基金从业证、CFA等）。
• 理财顾问不会告诉你的秘密：
  • 好卖的基金不赚钱（牛市中后期易套牢，熊市中后期机会更好）。
  • 在银行买基金手续费最贵，其他渠道更便宜。
  • 不认购上市的封闭式基金，上市后往往立即下跌，可在二级市场购买。
• 在股市，频繁交易等于把自己当成赌徒，而不是赌场老板。
• “看，那些就是赌场老板的游艇。” “那赌徒的内裤在哪里？”

16: 投资中的玄学思想批判

• 玄学就是把一些不关联的现象联系起来，不尊重客观规律，没有用实践来进行托底，总之就是单纯地讲故事，自欺欺人罢了。
• 投资不可带入玄学思想去投资，否则就是投机，否则就是大把钞票的亏损！
• 投资中的玄学思想包括：看K线形态、MACD指标、KDJ指标、过去历史收益、指数点位、基金净值、基金公司规模、股票价格高低、股票代码或名称是否吉利等。
• 点数就是指数包括成分股的平均价格。
• 指数点数长期上涨的原因：点数=指数市盈率*指数盈利。
• 市盈率是最常使用的一个估值指标。
• 恒生指数市盈率波动范围主要在10～20倍之间，最低到过5，最高到28左右。
• 长期看盈利，短期看估值。
• “买指数就是买国运”这句话非常有道理：国家经济的长期发展，是指数盈利不断上升的保障。
• 投资指数基金，首先要对这个指数背后的国家有信心，这是一切的前提。
• 判断指数是否低估的常见指标：盈利收益率、市盈率、市净率、市销率、股息率。
• 看指数点数来买卖是一个“刻舟求剑”型的策略。
• 短期看似有用的策略，实际上是经不起时间的考验的，只有真正经得起时间考验的，才能在股市游刃有余、闲庭信步。
• 看低净值买基金也是一种不靠谱的玄学罢了。
• 基金净值仅是对基金的描述，仅通过净值高低判断是否值得买入是不够全面的。
• 看股票价格决策买卖与看基金净值高低买卖类似，下跌的空间也是无限的，低价股可能跌至退市，而高价股可能不断突破新高。

17: 长期投资的确定性

• 股票长期是称重机。唯有长期持有才值得坚守。
• 股市收益的两种来源：持仓市值增长和分红收益

• 市值增长的三种模式：

  • 估值膨胀：靠“风”（资金和市场偏好），无法掌控无法预测
  • 盈利增长：值得坚守，有规律和路径可循
  • 估值膨胀+盈利增长：可遇而不可求，根基还是企业盈利增长

• 长期确定性的高ROE必然带来持续的盈利增长

• 买好的，买的便宜是王道

• 靠风挣钱不可复制，不够安稳，市场短期是投票机，是情绪，是人心

• 靠优质企业挣钱来的靠谱，背后有强大的实业来托底

• 最好的投资是买进后就无需卖出的投资

• 买得便宜相当于平地跑步，买的贵相当于跨栏前进

• 锚定优质企业才是亘古不变的真理，优质才能让人心安，才可能长拿

• 即使小仓位的投机，也要在优质股上投机

18: 投资回报率的现实认知

• 10年期基金经理最牛的，管理规模足够大，从业时间够长，收益最多的年化也就25%
• 全国10年年化20%以上的私募基金经理仅3人（林园、韩广斌、蒋彤），公募基金经理仅4人（傅鹏博、朱少醒、曹名长、周蔚文）
• 拥有十年过往投资业绩且年化收益超过10%的公募基金仅有33位
• 8820家证券类私募的几万名基金经理中，仅有47位满足“双十”条件
• 大赚大亏，不够稳定，真正能做到长期稳定持久的非常少
• 社保基金年化收益率超过8%，二级市场年化回报率超过15%，被称为A股的“定海神针”
• 国外顶级投资者长期年化收益：
  • 本杰明·格雷厄姆：20%（30年）
  • 沃伦·巴菲特：20.3%（46年）
  • 沃尔特·斯洛斯：20.09%（47年）
  • 彼得·林奇：29%（13年）
  • 戴维斯家族：23%（47年）
  • 乔治·索罗斯：超过30%（29年）
• 最成功的，也就长期20%左右，巴菲特大部分财富都是50岁以后的，这就是复利的魅力
• 为什么巴菲特的方法是公开的，但还是很多人达不到成为巴菲特那样成功的？因为没有人愿意慢慢变富
• 全国14亿人，10年仅有7位基金经理长期年化收益超过20%
• 长期盈利年20点比天难，把投资目标定得太高是自不量力
• 一年一倍者如过江之鲫、五年一倍者却寥若晨星
• 时间拖得越长，你就越逃脱不了规律

19: A股市场结构变迁

• 韭菜是不可再生资源，散户投资者数量有上限，交易比例会逐渐下降
• 机构投资者比例提高，例如MSCI纳入A股后，20%～30%的A股被外资持有
• 指数基金规模快速增长，越来越多的投资者不再直接炒股
• 散户交易量降低，机构交易量提高，A股暴涨暴跌的特性会减弱
• 股票是正和游戏，背后是公司创造价值，盈利增速是股票收益的根本来源
• 韭菜变少后，A股波动减小，可能出现慢牛现象：涨幅与利润增速相近，波动小且回调快
• 当前A股波动是美股的一倍多，但会逐渐走向成熟市场水平，需要几轮牛熊市完成
• 巴菲特说过，机构和韭菜可以共存，实现共赢
• 买股票就是买公司，投资不依赖韭菜，仍可赚钱

20: 诺贝尔奖基金的投资智慧

• 诺贝尔奖奖金从1980年的100万瑞典克朗增至2020年的1000万瑞典克朗，实现了大幅增长
• 诺贝尔奖奖金120年发不完的核心原因：只使用基金利息作为奖金，不动用本金
• 诺贝尔基金会最初以3000万瑞典克朗起家，曾经历奖金缩水和通胀危机
• 1950年前后基金会改变投资策略，开始涉足股票、地产、对冲基金等高收益产品
• 2019年投资组合：约50%股票、10%房地产、15%固收类产品、剩余三分之一对冲基金
• 巴菲特”滚雪球”概念：在稳定收益率和时间作用下，资产呈现指数式增长
• 投资组合的重要性：避免全部资产押注单一标的，平衡风险与收益
• 鸡蛋不应该只放在一个篮子里：分散投资于权益类、固收类等多种标的
• 建立投资组合前的两个关键点：
  • 认清自己的风险偏好：能接受多大本金亏损？能否承担预期收益对应的风险？
  • 明确投资目标：设定合理收益率，避免遥不可及的目标
• 将部分收益补充进本金，利用复利效应让财富持续增长

21: 财务自由与快乐哲学

• 财务自由：持有能产生现金流的资产，并今后每年都不用上班，光靠现金流也可以覆盖家庭支出。
• 财务自由计算公式：个人年支出＜总资产×（投资常年年收益率－年通胀率）
• 以月基本生活费2000元为例，年支出24000元，年化收益率20%，通胀率5%，则总资产≥16万即可实现个人财务自由。
• 家庭财务自由计算公式：年家庭总支出＜本金×（投资常年年收益率－年通胀率）
• 若家庭年支出10万，年化收益率20%，通胀率5%，则本金需大于66.66万。
• 减去通货膨胀率的原因：家庭总支出会逐年增加，需保证资产收益能抵消通胀影响，避免因钱贬值而无法维持财务自由。
• 人的欲望是无限的，既想活在别人眼中的体面，又想要财务自由，消费水平每年增长速度若超过通货膨胀率，反而适得其反，活得越来越累。
• 恐惧和希望，让有为之士为其一生追求而一生辛劳。 考试、学历、房子、教育、医疗、升官等内卷化竞争，导致每个人拼命却无人快乐，最终失去青春与生活。
• 累，是因为自作自受，想要的太多，恐惧和希望看得太重了。 生活累并非理所当然，而是可以改变的。
• 把欲望放低，把眼光放低，何乐而不为？ 引用诗句：“劝君莫惜金缕衣，劝君惜取少年时。花开堪折直须折，莫待无花空折枝。”
• 快乐不是欲望的简单相加，快乐可以是平平淡淡地生活维持稳定持久。
• 赫拉利在《人类简史》中提出“快乐空调系统”：无论欲望实现多少，快乐值仅维持一个范围，快乐稍纵即逝，维持“常温”才是长久。
• 快乐可以是平淡稳定、挑战“心流”状态、佛教般放下一切的快乐，或马斯洛需求层次理论中的自我实现需求。

22: 资本无眠的逐利本质

• 资本永无眠，因为资本永远会流向性价比高、有价值的资产
• 巴菲特的三个卖出逻辑：
  • 当市场整体特别高估的时候卖出
  • 当有好的其他品种的时候
  • 当所买的公司基本面变坏的时候
• 当风险更低的无风险收益率高于股市投资回报率时，投资股票的性价比就不高，股市离下跌不远
• 当风险更低的贷款基准利率大于股市投资回报率时，资本会流向债券市场，导致股市下跌
• 资本是逐利的，并且看重风险收益比，永远不眠，这对投资决策至关重要

23: 指数基金的优势

• 单个公司寿命其实是很短的，就连世界500强的公司平均寿命也就15年
• 买个股是会面临公司倒闭的风险的，这个属于永久性风险，碰到了是会本金全部损失的
• A股各公司股票市值轮流争第一，行业第一也是轮流坐，10年河东10年河西，风水轮流转
• 投资个股是多么的风险大，多么不稳定，这需要很强的能力圈才可以投资好个股
• 指数基金就是一种很好的，不需要太强能力圈的品种，这种很适合普通人投资
• 巴菲特也多次在公开场合推荐普通人投资指数基金，并且很容易超过大多数专业的投资者
• 把握不住个股的未来好坏，就可以把整个行业买下来，比如白酒指数基金
• 把握不住行业未来是否行不行，可以把各行各业都买下来，比如买优秀的宽基指数基金沪深300指数基金
• 只要国运还是向上的，沪深300指数基金那就不会有任何问题
• 跟着国运走，你可以打败大部分做生意的、开公司的赚的收益率

24: 指数基金的风险管理

• 投资盈利的前提是——不要亏损。巴菲特投资三个原则：第一不要亏损，第二不要亏损，第三牢记前两条。
• 我只想知道将来我会死在什么地方，这样我就永远不去那儿了。（查理芒格）
• 知己知彼百战不殆，普通人相对安全点的投资就是指数基金。
• 指数基金的风险包括：波动风险、品种风险、基金清盘风险。
• 投资指数基金，不管用什么策略，都要做好短期账面亏损的心理准备。
• 规避波动风险的方法：低估买入，长期持有。
• 宽基指数（如沪深300、上证50）风险比窄基小，因为行业分散。
• 优秀行业主要是消费、医药、科技，长期跑赢沪深300。
• 基金清盘不会导致本金永久损失，但可能影响收益。
• 规避清盘风险：选择基金规模在2亿以上的基金。
• 指数基金是普通人容易把控的股票类资产，了解风险才能更安全投资。

第25章: 第二章 资产

• 资产就是可以给投资者带来被动收益的东西，可以是房地产、公司债券、公司股权或人力资产
• 资产是富人维持富有的关键，也是很多富人喜欢去买的东西
• 资产会增值，奢侈品会贬值
• 真正的富人更多地喜欢买资产，奢侈品对他们来说不过是九牛一毛
• 对穷人来说，奢侈品、消耗品的购买是压得喘不过气，是打肿脸充胖子
• 奢侈品只是很多富人讲出来的故事，只是让更多的消费者去消费的故事而已
• 未来贫富差距会越来越大，穷人越穷，富人越富
• “奶头乐”理论：用娱乐业（八卦新闻、游戏娱乐、奢侈品、消费主义等）让穷人沉迷其中，当他们被这些东西填满时就不会思考了，贫富差距的矛盾也就消失了

第26章: 第一节 忆往昔资产峥嵘

• 股票类资产几乎是唯一可以战胜通货膨胀的
• 股票类资产包括股票基金、指数基金、股票
• 股票是最近200年来收益最大的
• 要抵御通货膨胀，实现财务自由必须投资股票类资产
• 更稳健的、更适合普通人投资的股票类资产就是指数基金
• 买股票就是买公司
• 投资要选对优质的企业，跟着企业一起成长
• 享受优质企业带来的红利，同时也是享受国家国运带来的红利

27: 债券类资产详解

• 债券类资产主要分为在证券交易所上市的债券和基金公司成立的债券基金。
• 直接买债券风险高、专业性高，普通人应该投资债券基金品种。
• 债券其实就是个借条，又名固定收益证券。
• 按借钱主体的不同，债券分为国债、地方债、中央银行债、金融债、企业债、公司债。
• 虽然债券的票面收益是提前约定好的，但实际投资回报却是浮动的。
• 债券会面临两大风险：利率风险和信用风险。
  • 利率风险：如果利率上升，则债券价格下降；如果利率下降，债券价格上升。
  • 信用风险：债券的违约风险。
• 国债、政府债、央行票据只有利率风险，而企业债、公司债则有信用风险。
• 对于一般投资者，要避开信用评级不好的信用债，优先选择利率债和AAA级信用债，毕竟本金安全才是第一位。
• 债券的体量很大，但是流动性主要集中在国债、金融债上面，信用债流动性并不好。
• 债券在很多主要大国，包括中国，都是比股票更重要的金融产品。
• 债券基金分为主动债券基金和指数债券基金。
  • 主动债券基金为大多数，指数债券基金较少但优点类似指数基金。
• 债券基金主要分为纯债基金和混合债券基金。
  • 纯债基金只投资债券，分为中长期债券基金和短期债券基金。
  • 混合债券基金除了投资债券外，还可以投资一部分股票。
• 债券指数基金最近几年兴起，规则透明、费率低，吸引了银行等大型机构投资。
• 投资债券基金，主要是纯债基金，包括短债、长债、债券指数基金。
• 债券基金的投资价值跟市场无风险收益率的高低有关系，也就是跟十年期国债收益率的高低有关系。
  • 十年期国债收益率大于3.5%，可以考虑长债基金。
  • 十年期国债收益率3%～3.5%之间，可以考虑短债基金、银行理财。
  • 十年期国债收益率小于3%，可以考虑货币基金、银行理财。
• 债券对于股票具有减震作用。

28: 货币基金的发展历程

• 巴菲特的好朋友，查理芒格，在20世纪70年代美股漂亮50崩盘里损失惨重，到1974年的时候几乎损失了一半的钱。
• 当时“指数基金之父”约翰博格原本希望在市场比较好的时候成立新公司，但是不幸的是，公司刚成立，就遭遇了市场大萧条。
• 约翰博格旗下的基金连续80个月资金净流出，也就是说，基金规模在不断缩小。
• 先锋领航因为一个品种，迎来了转机。这个品种，就是当时诞生不久的货币基金。
• 货币类资产流动性很好，随存随取，几乎没有风险，但是收益很低。
• 货币类基金在中国所有基金中规模是最大的，相比于美国，中国股票基金规模占比很低。
• 货币类资产开始在中国流行起来是从2014年开始的，那时候货币类资产收益很高，最高时达到了7%左右。
• 但货币类资产一般很难长期维持这么高的收益率的。

29: 各类资产收益对比

• 近200年收益最高的资产就是股票类资产，连房地产平均收益都不如股票类资产的收益
• 近30年，中国股市投资回报率也是大于房地产回报率的
• 上证指数从30年前的100点上涨到3000点左右，年化收益率约12%
• 同期的房地产收益，最好的城市年化收益平均约9%
• 黄金这类资产在过去200年最多就是刚好抗通货膨胀而已
• 货币一直存着的话，会不断被通货膨胀侵蚀
• 人力资产也可以抗通货膨胀，提升自己、努力学习就是在投资人力资产，工资随技能提高而上涨

30: 股票长期收益的历史验证

• 在210年的股票收益率中，一个充分分散的股票投资组合的年平均真实收益率为6.6%，这意味着，平均而言，在过去的两个世纪里，一个分散化了的股票投资组合（如指数基金）的购买力大约每隔10年就翻一番。
• 固定收益投资的年平均真实收益率则大为逊色：长期政府债券的年平均真实收益率为3.6%，而短期债券的年平均真实收益率则只有2.7%。黄金的年平均真实收益率只有0.7%。
• 自1802年以来，美元的购买力平均每年下跌1.4%，但自二战以来，美元的贬值速度开始大幅增加。
• 1802年将1美元投资于一个按市值加权的投资组合中，并且将股息再投资，这一投资组合到2012年年底的价值将增长至1350万美元。
• 即使经历了1929年股市的大崩盘，整整一代投资者因此而远离股市，它对股票指数总体收益率也没产生多大影响。那些让股票投资者望而却步的熊市，在股票收益率一路高歌的背景下也显得黯然失色。
• 股票相对于债券（长期或短期债券）的超额收益被称为股票风险溢价，或简称股票溢价。
• 在全部210年中，平均而言，股票相对于长期国债的溢价为3%，相对于短期国债的溢价为3.9%。
• 如果股票的预期收益率与历史平均水平相同，股票在2013年的预期风险溢价将为6%，或是更高。
• 股票的表现优于长期国债与短期国债，这一理论在美国之外的其他16个国家中也得到了验证，在每个国家中，股票的表现都优于债券。
• 在过去整整101年里，只有两个国家的长期国债市场与一个国家的短期国债市场的表现曾经超过股票市场的最差业绩。
• 投资者在美国股市的年复合收益率为9.39%，欧澳远东地区（EAFE通常指非美发达国家）的收益率略高一点，为9.74%。
• 自1970年以来，欧洲市场的收益率略高于美国，而日本的收益率略低。新兴市场总体的收益率数据可回溯至1988年。在此期间，新兴市场的年收益率为12.73%，这一数值比美国股市收益率高出近3个百分点。
• 在短期内，无论是股票、债券还是短期国债都无法有效地对冲通货膨胀风险。 但从长期来看，股票的实际收益率实际上不受通货膨胀的影响。
• 股票的长期收益率比短期收益率更稳定。 与债券不同，股票长期投资可以弥补投资者因高通货膨胀而遭受损失。
• 股票投资组合中配置比例最高的资产应该是低成本的股指基金。
• 至少将股票投资组合中1/3的资金投资于国际股票，即总部设在美国以外的公司发行的股票。
• 高成长国家的股票价格通常被高估，投资者只能获得较低的收益。
• 从历史上看，与成长性股票相比，那些低市盈率、高股息的价值型股票的业绩更好，风险也更低。
• 按照价值型投资策略构建投资组合：买入价值型股票指数投资组合，或是持有基本加权型指数基金。
• 通过制定严格的投资规则来确保自己的投资组合步入正轨，尤其是当你发现自己时常被情绪所左右的时候。

31: 不上班也有钱难吗？

• 财务自由就是持有能产生现金流的资产，并今后每年都不用上班，光靠现金流也可以覆盖家庭支出
• 不工作也能有现金流够生活支出，且不会因通货膨胀而不够生活支出

32: 财务自由的计算公式

• 财务自由需要多少钱？ 年家庭总支出＜本金×（投资年化收益率－年通胀率）
• 举例：年家庭支出10万，年化收益率20%，年通胀率5%，则 本金＞10万÷15%＝66.66万
• 为什么要减去通货膨胀？ 因为家庭总支出会随通胀逐年增加，必须考虑贬值因素，才能确保财务自由的持续性

33: 通货膨胀的影响与应对

• 通货膨胀就是流通中的货币大于实际需要的货币，就会引起通货膨胀
• 国家经济稳定的发展是需要一定的通货膨胀的
• 奢侈消费品的通胀率平均每年高达7%左右
• 基本生活用品的通胀率平均每年也有3%左右
• 20世纪80年代的1万元相当于现在的1000万了，翻了1000倍左右
• 通货膨胀会侵蚀掉财富的，所以抗通胀是必须的

34: 优秀的篮子

• 基金可以想象成一个篮子，可容纳股票、债券、现金等不同资产
• 余额宝、养老金、社保基金都是常见基金类型
• 选择基金的原因：有专门经理管理、分散风险、不必频繁操作
• 货币型基金（如余额宝）：风险低、收益低、流动性好
• 债券型基金：含80%以上债券，收益中等，风险中等
• 股票型基金：含80%以上股票，风险高，收益高
• 货币基金收益约2.5%，基本不亏，随存随取
• 债券基金收益约6.4%，风险中等，流动性半年为宜
• 股票基金收益约14%，短期波动大，流动性3～5年为宜

35: 宽基与行业指数基金对比

• 宽基指数基金：十只以上成分股，不限制成分股所在的行业
• 常见宽基指数包括：市值加权型、策略加权型
• 特点：覆盖全部行业，稳定性好，生命性强
• 行业指数基金：十只以上成分股，限制成分股所在的行业
• 市值加权型指数：选股规则按市值，加权规则是市值大，则占比大
• 策略加权型指数：分类包括等权重、红利类、基本面、价值、低波动
• 对比：市值加权更稳健，规模大；策略加权型小而美
• 选择建议：首选宽基＋市值加权/策略，次选行业＋市值加权/策略

36: 基金与股票的风险对比

• 基金的风险更低，股票的风险更高
• 基金是一篮子股票，可以帮助避免个股经营风险，避免买入垃圾股票
• 买股票就是买公司，成为公司股东，公司赚钱长期看股东就赚钱
• 赚钱传递给股东的两种方式：
  • 第一种最直接：股票分红
  • 第二种间接：比较效应（公司盈利增长推动估值提升）
• 公司赚得越多，要卖的时候开价自然越高
• 股票市场存在交易炒作因素，很多亏损公司股价仍被爆炒
• 从现实世界商业角度出发，容易避开炒作陷阱
• 亏损或垃圾公司短期炒作再高也不值得投资
• 如果没有能力识别垃圾公司，可选择投资基金

37: 2.0版篮子

• 指数基金就是一种特殊的股票基金，追踪指数，被动型
• 特点：根据指数，复制指数，无人为干扰，透明，规则清晰
• 股票基金：由基金经理选股，主动型
• 指数基金优势：
  • 长生不老：吸收新公司且不亏损公司，替换老公司或亏损公司的方法
  • 长期上涨：GDP增长率是市场总指数上涨的内在动力，上市公司是优秀公司，理论上指数盈利增长率大于GDP增长率，综合看和国运基本一致
  • 费用低廉
• 买指数基金和买个股的区别：
  • 指数基金寿命超长，个股平均15年
  • 指数基金不存在黑天鹅，个股会出现黑天鹅
  • 指数基金可规避永久损失风险，单个公司可能倒闭会有永久损失风险
  • 指数基金获取个股平均收益
• 投资指数基金需了解基础知识：
  • 基金代码：a股6位数，港股5位数，美国3～5个英文字符
  • 基金净值：与投资价值无关

38: 主要指数基金品种介绍

• 指数点就是价格加权平均值，了解一篮子股票平均变化的作用
• 上证50：大型企业，上证交易所市值前50家公司组成
• 沪深300：大中型企业，规模大、费率低、追踪接近
• 中证500：中小型企业
• 红利指数：股息率高的股票组成，高分红企业
• 宽基指数基金根据策略因子规则组成，例如价值策略、基本面策略、质量因子、红利因子等
• 行业指数基金包括医药、消费、金融、科技、可选消费等优秀行业
• 恒生：香港大型企业
• H股：香港上市内地企业
• 联接基金：从场外联接场内的基金
• 蓝筹股：规模大，有影响力的公司
• 场内基金在证券交易所上市，可用股票软件买卖
• 场外基金不在证券交易所上市，通过平台软件买卖

39: 指数基金的三大核心优势

• 指数基金长期收益可观，因为股票资产是近200年收益最高的资产类别

• 指数基金的三大核心优势：规则清晰透明、费用低、长期上涨

• 清晰透明：指数规则公开，持股和估值可查询，投资者可以清楚了解投资标的

  • 指数基金追踪指数，明白了指数的持股、估值等情况，也就知道了指数基金的情况
  • 主动基金投资不透明，很难说明表现好坏的原因

• 低成本：指数基金的管理费率普遍在0.15%-0.5%/年，远低于主动基金的1%-2%/年

  • 低成本是指数基金长期跑赢其他品种的核心因素
  • 所有投资者的收益=全市场指数的收益－交易成本
  • 指数基金就像”始终拿着打折卡在市场里买股票”

• 长期可靠：指数不会退休，具有新陈代谢功能，定期调仓换股

  • 指数具有长期上涨，新陈代谢的功能，不会因基金经理的退休或离职而影响
  • 学习成本低：一次学会指数投资方法，几十年都可以使用
  • 指数会定期剔除垃圾股，纳入好股票，帮投资者做好选股工作

• 巴菲特多次推荐普通投资者投资低成本指数基金

• 指数基金是普通投资者更稳妥、更可靠的选择

40: 指数基金投资实务指南

• 指数基金有两种交易渠道：场内（证券交易所）和场外（基金平台）

  • 场内优点：交易成本低，管理费率低；缺点：规模通常较小，适合小资金
  • 场外优点：规模大，适合大资金；缺点：交易成本和管理费率相对较高
  • 用网络平台（如支付宝、同花顺）申购手续费打折，银行不打折

• 基金场外交易规则

  • 15点前申购/赎回按当天收盘价，15点后按下一个交易日收盘价
  • 尽量选择交易日的交易时间内交易

• 什么是定投：定期、定额或不定额买入

• 如何制定定投策略

  • 选固定时间
  • 必要条件：3～5年以上不会用到的钱
  • 每月定投金额 = (月收入 - 月开支) / 2
  • 价格低时买，低估时买，高估时卖

• 指数基金的风险

  • 波动风险普遍存在
  • 个股风险：经营风险，可能倒闭
  • 行业风险：政策调整或周期性风险（如食品饮料、医药行业）
  • 宽基指数基金可减少单个行业风险
  • 国家经济风险：整体经济困局影响宽基指数收益
  • 配置全球资产（如MSCI新兴市场指数、VT）可分散单个国家风险
  • 但可能牺牲国内高速发展红利，获得全球平均速度

• 指数基金的优势

  • 费率低（因规则明确，维护成本低）
  • 追踪误差小（尽管无法完全避免）

• 策略型指数需看投资逻辑是否成立

  • 红利（高股息率）、价值（低估值）、质量（高ROE）、低波动策略经长期验证有效
  • 在成熟市场（如欧美）存活下来的策略，在A股有效则可信赖

• 行业指数投资

  • A股10个一级行业中，必需消费、医药、可选消费、金融长期收益较高
  • 沪深300和中证500收益约排行业前60%，风险更低、稳定性更强
  • 行业指数长期收益弱于沪深300且风险高时，不如直接投沪深300
  • 个人投资者宜优先选择消费、医药、金融等优秀行业

• 挑选指数基金的思路

  • 挑选低成本、追踪误差小的品种
  • 以优秀宽基指数基金为主，优秀行业指数基金为辅，构建投资组合

41: 女神520

• 每家公司的质量因子都用3个指标的Z值来综合计算：ROE、资产负债率、盈利的波动性
• 指数权重=所选公司在样本池中的市值权重乘以质量因子得分
• 选股结果：按盈利质量和市值选股加权，基本就是消费医药龙头+别的龙头
• 金融地产行业因为高杠杆几乎不被纳入
• 指数定期调仓，如果盈利能力和市场认可度没那么高就会被调出
• ROE高＋财务负债率低＋盈利波动率低＋市值加权，排出前50家公司来作为成分股
• 选出的指数不仅优秀，而且几乎是市值加权型，而且是所有行业中选出优秀

42: 行业投资价值分析

• 行业分类：医药、可选消费、必需消费、金融、能源、材料、工业、信息、电信、公用事业；主题行业包括养老、环保、军工、健康。但不是所有行业都值得投资。

• 值得投资的行业：

  • 天生赚钱更容易的优秀行业：必需消费、医药；适用于正常估值买入长期持有策略。
  • 有明显强周期性，且周期底部也盈利的行业：信息、可选消费、金融；适合低估买入，高估卖出策略。

• 各行业分析：

  • 必需消费：刚需，需求稳定，产品不容易同质化，容易建成护城河，再投资需求小，自由现金流多。例如烟草、白酒、食品饮料、调味品；代表公司如贵州茅台、海天味业，回报率高，高ROE模式。
  • 医药：比必需消费更刚需，产品不同质化，再投资需求稍大，自由现金流多。
  • 信息：需求强，利润高，发展空间大，子行业通常一家独大（如腾讯、美团、淘宝）；产品更新换代快，需大量资金投入，估值一般不低。
  • 可选消费：需求稳定性一般，经济不好时消费易取消或推迟，赚钱难度中等（如家电、汽车行业）。
  • 金融：需求周期性，产品同质化，杠杆率高（如银行、保险、房地产行业）。
  • 电信：需求稳定，产品同质化，再投资需求高（如移动、电信、联通）。
  • 材料：需求不稳定，大多同质化，不易赚钱，长期收益差（如水泥、有色金属、陶瓷）。
  • 工业：需求随经济多变，再投资需求大，不易赚钱。
  • 公用事业：竞争小，无定价权，不以营利为目的（如供电、供水、城市建设，多为国企）。
  • 能源：需求不稳定，高度同质化，不易赚钱（如中石油、中石化）。

• 天生赚钱更容易的行业特点：

  • 与人类基本需求相关，产品不容易同质化
  • 大多能形成护城河
  • 再投资需求小，自由现金流多
  • 具体行业：医药、必需消费。

• 宽基/行业指数基金汇总：

  • 宽基指数基金：市值加权型（如沪深300、中证500）；策略加权型（如中证红利、价值300、300低波动、基本面50）。
  • 行业指数基金：优秀行业（如中证消费、中证医疗）；强周期性行业（如中证能源、中证工业）。
  • 优先选择顺序：宽基 ＞ 优秀行业 ＞ 强周期行业。

43: 优秀基金经理的标准

• 基金经理从业年限不能太短，至少经历过一次牛熊，否则参考收益没有意义
• 10年年化收益要大于15%以上才算是优秀的基金经理
• 基金规模要大于1亿，避免资金太小带来的清盘风险

44: 股债平衡策略

• 债券市场和股票市场某种程度上来说是牛熊负相关的，债券资产是投资股票类资产的减震器
• 股债轮动策略起到了对投资股票的减小波动的作用，这一理念源自格雷厄姆，被巴菲特采用
• 巴菲特倾向于在牛市后期比较贵的时候卖出股票，囤积现金和债券，等待下次低估的机会
• 美股大牛市时伯克希尔优势不明显（股票仓位低），但大熊市或股灾时手里有钱的优势明显
• 上涨的时候尽可能跟上市场，储备债券和现金，下跌的时候抄底，跑赢市场
• 巴菲特做的就是一个股债平衡：牛市股票贵了就多买债，熊市股票便宜了就多买股
• 每次美股牛市中后期，巴菲特大概率跑输市场；市场下跌时大幅跑赢
• 格雷厄姆的股债平衡策略：股票低估多配股票，股票市场高位多配债券
• 债券的收益并不仅限于票面利息，如果投资的好，是能够获取超额收益的
• 在相对低风险性的基础上，债券收益甚至可以超过很多人的股票收益

45: A股市场成熟化进程

• 散户投资者的数量是有上限的，能活下来的散户会更有经验，活不下来的散户最终不会一直在市场中进行交易。
• 长时间来看，散户的交易比例会逐渐下降，机构投资者的比例逐渐提高。
• MSCI纳入A股，大量A股被海外投资者买入并持有，最终大约20%～30%的A股被外资持有，其中很大一部分是机构投资者。
• A股的基金规模迅速增大，指数基金的规模增长速度非常快，越来越多的投资者看好指数基金品种，不再直接炒股。
• 散户贡献的交易量会越来越低，机构贡献的交易量会越来越高，因此每经历一轮牛熊市，A股暴涨暴跌的特性都会减弱一些。
• 最近10年，沪深300指数和中证500指数的波动率比10年前降低约一倍，A股的暴涨暴跌确实在缓和。
• A股的波动仍然是美股市场的一倍多，但最终将逐渐走向成熟市场的波动水平，这个过程可能需要几轮牛熊市的时间。
• 或许到那一天，A股也就真正实现了慢牛。
• 行业有周期，有成长期、成熟期、衰退期，预测行业处在什么时期很难，因为这和情绪有关。
• 情绪有周期，表现就是市盈率高点低点来回波动，波动就那个范围，不会永续增长。
• 盈利增速稳定的成熟公司，外加新陈代谢，定期剔除不符合的公司，就很像一种债券了，永续增长有了，稳定收益有了（就是盈利增速）。
• 选对好估值时期买入，然后看国运了，这种投资无疑是很稳的。

46: 投资回报率

• 从长期来看，一只股票的回报率与企业发展息息相关，如果一家企业40年来的盈利一直是资本的6%（即ROE6%），那40年后你的年均收益率不会和6%有什么区别，即使你当初买的是便宜货。如果该企业在20～30年的盈利都是资本的18%，即使当初出价高，其回报依然会让你满意。
• 很多人是犯了“知其然，不知其所以然”的错误。 只看高ROE会选到高杠杆率的股票，或者是ROE在下降趋势的股票，导致收益不佳。
• ROE要长期维持在一个水平，必须有足够高的利润增速才能达到。也就是说，利润增速是因，ROE是果。
• 如果我们想让这家公司ROE不下降，必须要利润增速大于等于ROE0才行。 如果利润增速小于ROE0，ROE会逐年下降，导致戴维斯双杀。
• 戴维斯双杀会带来市盈率和利润增速的双重下降带来的双重下跌因素，比如2007年到现在的中国石油就是典型。而戴维斯双击会带来市盈率和利润增速的双重上升带来的双重上涨因素，比如从2014年到现在的贵州茅台就是典型的戴维斯双击。
• 在保证长期ROE不下降的前提下，收益率等于利润增速，等于ROE0。 收益率=利润增速=ROE0。
• 巴菲特的这句话是隐藏了限定条件的，就是：这家公司的ROE不能降低，要长期维持在一个稳定的水平才行。
• 单看某一年的ROE是没有意义的，必须要看它的利润增速才行。 选品种时，不仅要看ROE是否高，还要判断未来利润增速是否上涨或稳定。
• 巴菲特从来都不是一个直接给出答案的人。他是一个喜欢给人启发的人。 看了巴菲特语录不思考直接买股票的人，最终会亏得很惨。
• 如果公司分红，利润增速只要大于等于ROE0乘以（1－分红率）就行了。 不分红时，利润增速需≥ROE0；分红率100%时，利润增速只需≥0。

47: 股票回报率的构成分析

• 一支股票整体回报率由三个部分组成：业绩增长+股息收益+估值增长
• 估值变化是短期情绪因素，不可预测，因此投资分析中应忽略估值变化
• 股票的收益率=业绩增长+分红回报=ROE*（1－股利支付率）+股利支付率/PE
• 当股利支付率等于0时，回报率=ROE；当股利支付率接近100%时，回报率=股息率
• 一家公司的ROE决定了它的长期回报上限，而股息率决定了回报率的下限
• 低分红支付率公司（如科技公司）通常增长快但难长期维持高ROE
• 中等分红支付率公司（如格力电器、贵州茅台）常见于稳定行业，回报率高
• 高分红公司（如双汇发展）回报类似债券，缺乏成长性，通常表明市场饱和
• 高分红未必是好事：公司可能缺乏增长空间，投资本质是追求企业未来成长
• 国企和传统行业常出现高分红，因行业特性及国有控股要求
• 最佳模式是50%红利支付率，兼顾企业发展与股东回报
• 优秀企业很难有特别低估值和高股息率，如贵州茅台历史最高股息率仅4%
• 周期行业高股息率（如方大特钢18%）可能反映市场认为利润不可持续
• 重大事件（如塑化剂、三聚氰胺）对行业龙头影响短暂，反而是投资机会
• ROE对回报率的拉动几乎是绝对的，高ROE企业长期回报优于低ROE企业
• 低估值对股息回报带动作用有限，尤其对高ROE公司
• 投资应只选择高ROE企业

48: 通胀与股票回报率的关系

• 通货膨胀对于股市投资回报率是有影响的
• 通货膨胀率高时，企业通过提高产品价格来对抗通胀，从而提高销售额和盈利
• 盈利增速是股票投资回报率来源的根本原因
• 通货膨胀与股票投资回报率呈正相关关系
• 股票类资产是任何时候都能抵抗通货膨胀的原因

49: 股市回报率的影响因素

• GDP增长率是股市上涨的内在动力
• 利润增速是股票投资回报率的根本来源
• GDP增长率和股市投资回报率是正相关的
• 约翰博格总结决定股市长期回报率的三个因素：初始股息率、盈利增长率、市盈率变化
• 从1926年以来，美股每10年的回报率，与同期的初始股息率、盈利增长率、市盈率变化三者之和，都非常接近
• 投资的时间周期越短，股息率和盈利增长率起到的作用就越小，市盈率的变化起到的作用就越大
• 投资周期非常长的时候，股息率和盈利增长率就起到更大的作用，市盈率的变化反而没啥影响
• 股票的长期收益率，也可以更简化的看做成“股息率+GDP增长率”
• 用三因素估算指数基金未来的收益率，也是一种估算方法，并不是一个精确值

50: 资本永无眠

• 巴菲特说过，无风险收益率之于股市就像是地球引力之于物体，时刻影响着资产的投资回报率。
• 无风险收益率是投资的最低回报基准，通常以十年期国债收益率为代表。
• 资本是永无眠的，哪里有风险更低，收益更高的地方，资本就会流向哪里。
• 20世纪70年代美股股灾期间，无风险收益率高达10%，远高于股市长期约7%的实际回报率，导致股市缺乏吸引力。
• 利率与股市的关系：利率上升通常压制资产价格，利率下降可能刺激经济和股市。
• 降息的时候很容易打造“资金牛”；加息的时候如果基本面不好，会导致熊市；加息的时候如果基本面好，基本面会带动股市上涨。
• 政府加息或降息周期一旦开始，通常不会立刻反转，且初始阶段效果最明显。
• 历史周期示例：
  • 1996-2004降息周期：上证综指上涨3倍多，市盈率从25倍升至55倍。
  • 2004-2008加息周期：初期熊市，后因经济高速发展和盈利增长催生超级牛市。
  • 2008-2010降息周期：降息明显提振估值，推动半年牛市。
  • 2010-2012加息周期：压制明显，导致两年熊市。
• 2013年市场实际利率极高（隔夜回购利率达30%），压制股市表现，但创造了高股息率的投资机会。
• 2014年底密集降息带来流动性牛市，市盈率贡献了主要涨幅。
• 最好的情况：股市整体估值较低，市场利率处于高位，开始密集降息。
• 次好情况：估值不高且利率上升，但基本面好转可带动股市上涨。
• 定投建议坚持3-5年，覆盖“一个加息周期＋一个降息周期”，以经历熊市和牛市。
• 不必对未来的加息恐慌，买低估值的品种就好啦。

51: 无风险收益率的基准作用

• 银行贷款利率代表国家风险可控的最低风险债券收益
• 股票投资回报率如果低于最低风险的债券收益率，投资股票这种高风险资产就不划算
• 债券风险低于股票风险，当股票回报率低于银行基准贷款利率时，投资股票性价比不高
• 股市投资回报率低于银行贷款基准利率时，是卖出股票的标准之一
• 当相对其他品种有更好选择时，就是卖出股票的时机
• 银行贷款基准利率高会影响企业资金链，导致裁员、倒闭和失业
• 高利率引发消费水平下降，企业商品滞销，形成恶性循环
• 股市背后的公司盈利增速下降，股市投资回报率也会随之下降

52: 清晰量化安心于投资

• 量化的指标用来投资有一些优点，就是清晰、明确、客观。
• 定性投资就是要从生活中去观察，多多实地去考察，一般人很难有这个条件。
• 普通人最容易的指导投资的方法就是用量化的方法。
• 高PB是洪水猛兽吗？如果按照格雷厄姆的价值投资方法，PB是越低越好，但很多时候，事实恰恰相反。
• 高ROE必定高收益吗？利润增速是因，ROE是果，在利润增速大于或等于ROE的前提下，投资回报率基本等于ROE。
• 年化收益率=（1+（1/PB-1）*分红率）*净资产收益率
• 是不是只要不分红，高PB就不会影响年化收益率呢？很显然不是，因为低分红下的留存收益再投资对大部分公司而言，会拉低公司的ROE。
• 但如果留存收益再投资依然能维持较高ROE，那么高PB就不会影响年化收益率，反过来想该企业在行业中一定有某种特殊的竞争力。
• 高分红率在PB>1时将拉低“年化收益率”，PB<1时将增厚“年化收益率”。
• 高ROE高年化收益的前提是：在不分红的情况下，留存收益再投资依然能维持较高的ROE，这其实很难。
• 现实中不存在低PB、高分红、高ROE的企业，因为高速增长的行业不可能高分红，这样的企业也不可能低PB。
• 最终引申出三类投资方法：高分红、低PB（红利再投资）；高ROE、低分红（白马成长股投资）；ROE由低到高（戴维斯双击）。

53: 树欲静而风不止

• 高收益的钱从来都是有很多因素会影响的，从来不会让你很稳定地赚钱。
• 基金净值=市盈率×盈利＋股票分红
• 时间越短，估值贡献收益越重要，短期靠买得便宜。
• 时间越长，盈利增长越重要，长期靠公司盈利。
• 从长期来看，一只股票的回报率与企业发展息息相关，如果一家企业40年来的盈利一直是资本的6%（即ROE6%），那40年后你的年均收益率不会和6%有什么区别，即使你当初买的是便宜货。
• 四个收益来源：
  • 选股（周期长，几年至几十年）：企业自身盈利能力。
  • 估值（周期短一些，3～5年）：优秀公司正常或低估买入长期持有策略，质量一般的公司则低估买入高估卖出策略。
  • 择时（几个月）：右侧交易，短期收益率最高，猜牛市，风险高，难度大。
  • 成本（立竿见影）：交易费用，管理费率。
• 我们应该选好品种，低估，低成本，不择时。
• 股价上涨主要因素是：利润增速和市盈率提升。
• 利润增速高，股价涨幅高（其他因素不变前提下）
• 市盈率提升主要因素：
  • 利润增速提升，市盈率提升（其他因素不变前提下）
  • 无风险利率下降，市盈率提升（其他影响因素不变前提下）
  • 估值从低估均值回归，市盈率提升
• 想要股价上涨，就要做到：
  • 判断未来经济环境是否变好的宏观视角。
  • 判断行业未来是否变好的中观视角。
  • 判断企业未来是否变好微观视角。
  • 选择利润增速高且盈利稳定的和杠杆率低的企业。
  • 判断无风险利率未来是上升还是下降。
  • 合理估值判断，并在其以下买入。

54: 价值的未雨绸缪

• 价值就像是主人，价格就像是小狗，主人前进1000米，小狗也前进1000米，小狗远远落后于主人的时候，这个距离就是安全边际
• 知道价值所在，就能判断价格现在的位置到底低估还是高估了
• 估值的低估值、高估值是一个区域，不是一个点
• 指数大多数时间会在估值中枢附近，小部分时间会在低估值区域和高估值区域
• 估值中枢不是永恒不变的，需要判断其趋势是上升还是下降
• 经济增速放缓、上市公司数量增加、缺乏退市机制等因素会导致估值中枢下移
• 应对估值中枢下移的方法：下调低估阈值，使买入成本更低
• 优秀行业估值中枢上移趋势，应对方法：合理估值就开始买入，高估卖出
• 全球大部分平均估值中枢14～16倍PE左右
• 估值中枢不会无止境下滑，参考世界其他国家估值中枢是一个标准
• 优秀行业估值中枢上移，盈利不稳定行业估值中枢下移

55: 误解的年化收益率

• 很多人误解年化收益率，忽略了复利效应，误以为收益率是简单相加平均，实际是复利基础上的增长
• 投资忌自负，忌过于高估自己，要真实预估能力，才能虚心提升能力圈
• 股神巴菲特长期年化收益率就是20%左右，看似很低，实则很难达到
• 复利来源：低买高卖和红利再投是外在的复利来源，ROE是内在的复利来源
• 通过低买高卖+红利再投，实现持有份额的高效复合增长
• 对指数基金指望不合理的高收益是不现实的，ROE明确指出了收益上限
• 复利公式：F = P × (1 + R)^N（F未来收益，P本金，R收益率，N次数）
• 举例：本金1000元，年收益率20%，10年后为6191.74元（6倍多），20年38倍多，30年237倍多，40年1469倍多（未计分红再投）

56: 能力圈

• 为什么70%股民亏？：追涨杀跌，交易频繁，交易成本提高，甚至大于个股企业盈利；72%新股民高位入场和高位开户成为高位接盘的。
• 什么是估值指标？：与理财产品利息收益率同理。
• 常用的估值指标：最基本包括市盈率、市净率、股息率、盈利收益率、十年期国债收益率、预测盈利增速；指数基金这几种就够了。
• 市盈率（PE）：PE = P/E = 公司市值 / 公司盈利；静态市盈率（E为上一年）、滚动市盈率（E为最近四个季度）、动态市盈率（E为未来一年）；最常用的是静态市盈率和滚动市盈率。
• 市净率（PB）：PB = P/B = 公司市值 / 公司净资产。
• 股息率（DP）：DP = D/P = 分红 / 市值，与利息收益率相似。
• 盈利收益率：与市盈率互为倒数；分红比例 × 盈利收益率 = 股息率。

57: 估值指标的适用范围

• 每一种估值指标只适合一部分品种，市盈率适合长期盈利稳定的品种，如沪深300，不适用证券行业
• 没有普适于所有品种的估值指标
• 不是每个品种都能被估值，如长期亏损的公司无法估值，个股盈利不稳定则不能用市盈率估值
• 市值小的个股流动性弱、易控盘，个股有黑天鹅风险，指数基金更适合估值
• 哪方面数据更稳定，就可以使用哪方面的估值指标：盈利稳定用市盈率，净资产稳定用市净率
• 估值的核心其实是对未来的预判，而不是刻舟求剑的看过去

58: 市盈率估值的三重保障

• 市盈率会失效吗？答案是肯定的。 股神都会犯市盈率陷阱的错误，可见这是一个值得重视和解决的问题。
• 用市盈率估值的前提是盈利要稳定，但遭遇国家级别的经济危机时，盈利下降会导致市盈率被动上涨。
• 从过去的历史看，用市盈率给指数估值，大多数时间里是有效的，但经济周期底部可能会失效。
• 我们有三重保障来保证在低估时入手指数：PE、PB与净资产收益率ROE。
• PE=市价/盈利，PB=市价/净资产，ROE=盈利/净资产，因此ROE=PB/PE，盈利收益率=1/PE=ROE/PB。
• ROE是衡量一份资产盈利能力的最佳指标。 从长期来看，一只股票的回报率与企业发展息息相关。
• 查理芒格观点：“如果一家企业40年来的盈利一直是资本的6%（即ROE6%），那40年后你的年均收益率不会和6%有什么区别。”
• 很少有公司能够长期维持20%～30%以上的ROE，能几十年保持这种ROE的无一不是大牛股。
• 宽基指数的ROE不会太高，A股港股大多可以保持平均10%～15%的ROE，但指数可以通过新陈代谢保持自身ROE的长期稳定。
• ROE越高、越稳定，每单位净资产就要花更多的钱，市净率会越高。 盈利收益率实际上就是折算了PB溢价之后的ROE。
• 大多数时间里，宽基指数的ROE维持在10%～15%左右，盈利稳定，用市盈率和盈利收益率估值没有问题。
• 进入经济周期底部时，PE和PB都处于低位，属于正常范畴的低估，是介入的好时机。
• 如果经济迅速恶化，盈利下降导致市盈率被动提升失效，可以用PB来估值，指数在估值底部时PB通常在1～1.5以下。
• 如果成分股出现亏损，开始侵蚀净资产，市净率也会失效，但指数会自动剔除亏损股，更换还在盈利的股票进来。
• 指数具备永续性和周期性，我们总能等到指数盈利能力欠佳、估值较低的时候。
• 用市盈率和盈利收益率在大多数时间里有效，盈利下降时可用市净率估值，成分股亏损时指数规则会剔除亏损股。
• 有了这三重保障，基本可以保证我们确实是低估入手指数。

59: 相对估值法的局限性

• 相对估值法通过市盈率、市净率、市销率百分位判断指数估值水平，百分位越低代表越低估
• 周期行业指数（如证券、煤炭、钢铁）市盈率在强周期时异常低，但实际估值很高，市盈率估值法失效
• 周期行业“三年不开张，开张吃三年”，弱周期时可能长期阴跌，不适合普通投资者
• 中证500等指数市盈率百分位虽低，但需警惕盈利持续下降的风险
• 投资指数赚两种钱：估值上移 + 企业盈利增长。若盈利下降抵消估值上升，指数不涨不跌
• 尽可能选择估值中枢上移或未来预期上移的指数，如优秀宽基指数、优秀行业指数基金
• 极端情况如国运问题（例如日本“失去的30年”），股市可能长期低迷，但部分行业（如医药、消费）仍可创新高
• 国运不佳时可通过投资优秀行业或全球市场分散风险，降低预期收益
• 投资需持续学习，保持谦虚谨慎，避免因知识不足而犯错

60: 少林武功秘籍

• 用沪深300估值低估来当作买入时机
• 沪深300几乎代表了A股市场整体情况，具有代表性
• 沪深300估值比较准确，盈利增速相对于其他品种更稳定
• 无论是绝对估值法还是相对估值法，都能准确代表全市场位置
• 大部分行业和个股都跟随市场代表走势
• 投资追求稳定，因此用沪深300估值作为买卖时机的判断依据

61: 估值方法的理论基础

• 合理市盈率是由利润增速决定的
  
• 在无风险收益率约3%时，利润增速为0的公司合理市盈率约为10倍（P/E=¹⁄₁₀%）
  
• 对于利润增速为10%的公司，使用二阶段增长模型计算，合理市盈率约为15倍
  
• 市场估值对应关系有理论依据，如格雷厄姆市盈率法和彼得林奇PEG估值法
  
• 相对自身历史估值法需关注ROE变化：ROE下移则估值中枢下移，ROE上移则估值中枢上移
  
• 无风险收益率变化影响估值中枢：下降则上移，上升则下移
  
• 博格公式法（市盈率法）：
  
  • 收益率 = 利润增长率 + PE变化率 + 利润增长率×PE变化率 + 股息率
    
  • 获利方式包括资本利得（需卖出）和分红（无需卖出）
    
  • 在市盈率历史波动范围较低位置买入，未来市盈率大概率上涨
    
• 博格公式法（市净率法）：年复合收益率 = 年市净率变化率 + 年净资产变化率
  
  • 在市净率历史波动范围较低位置买入
    
• 相对其他品种估值法：
  
  • 当沪深300盈利收益率是无风险收益率2倍时，值得买入股票资产
    
  • 当沪深300盈利收益率小于无风险收益率或银行贷款基准利率时，不值得买入股票资产

62: 市盈率计算的准确性

• 市盈率主要是用来估值的，但指数市盈率的计算并不简单
• 网上平台常用的简单算法（总市值/总盈利）不准确，用这种市盈率算出盈利收益率用来对比债券收益率就不准了
• 用绝对估值法，需要更为准确的市盈率才能有利于估值，不准确的市盈率会影响投资决策
• 指数市盈率计算需要考虑成分股权重，否则会产生很大误差
• 举例说明两种算法差异：不考虑权重的整体法得出10.78倍PE，而考虑权重的整体法得出16.67倍PE，差了一多半
• 不考虑权重的整体法计算起来比较简单，所以众多网站上都在用这种方法，也就对大家的投资形成了一定的误导

63: 无视周期的高傲女神

• 天生赚钱更容易的优秀行业：必需消费、医药，适用于正常估值买入长期持有的投资策略
• 有明显强周期性，且周期底部也盈利的行业：信息、可选消费、金融，适合低估买入，高估卖出策略
• 必需消费：刚需，需求稳定，产品不容易同质化，容易建成护城河，再投资需求小，自由现金流多，是优质行业
• 医药：比必需消费更刚需，产品不同质化，再投资需求比必需消费稍大，自由现金流多，是好行业
• 信息：需求强，利润高，发展空间大，子行业从老二开始盈利并不好，通常一家独大
• 可选消费：需求稳定性一般，经济不好时人们会取消或推迟消费，赚钱难度中等
• 金融：需求呈一定周期性，产品同质化，可加杠杆
• 强周期性行业，通常是三年不开张，开张吃三年：低迷的时候可以低迷很多年，通常也是暴涨暴跌，盈利不稳定的行业居多，所以不容易估值，容易出现低估值陷阱
• 不适合普通投资者投资：强周期行业
• 优先顺序：宽基＞优秀行业＞强周期行业

64: 优质公司的行业特征

• 门槛高的行业，产业集中度高的行业，技术迭代不会太快的行业，有定价权的公司——这是优质公司的特征（邱国鹭观点）
• 优秀行业总体特征：与人类基本需求相关、产品不容易同质化、能形成护城河、再投资需求小、自由现金流多
• 必需消费：刚需，需求稳定，产品不容易同质化，容易建成护城河，再投资需求小，自由现金流多
• 医药：比必需消费更刚需，产品不同质化，再投资需求稍大但自由现金流多
• 信息行业：需求强，前期占市场份额阶段可能长期亏损（如亚马逊、特斯拉），一旦成为龙头则利润很高、发展空间大，但通常一家独大
• 可选消费：需求稳定性一般，经济波动影响大，赚钱难度中等

65: 策略因子的组合应用

• 价值因子不能单纯看，因为有低估值陷阱，所谓便宜没好货
• 价值因子需结合质量因子，避免低估值陷阱
• 红利因子不能单纯看，会错失很多新兴的优秀公司
• 国有控股公司分红比例高，但可能是成熟期或衰退期公司
• 低波动股在熊市防御性最强
• 应选大市值的低波动股票，避免无人问津的小市值股
• 质量因子在不同市场阶段的表现均超越基准指数
• 质量股具有防御性，但防御强度不及低波动股
• 价值＋质量＋低波（大市值的低波）组合最稳当（巴菲特的策略组合）

66: 策略因子的动态调整

• 定性策略因子和定量策略因子要结合使用，才能更有效
• 不同策略因子在不同市场周期和国运条件下效果不同
• 策略因子不是一成不变的，切不可刻舟求剑
• 印度最优秀的行业是能源行业，中国是必需消费和医药，美国是互联网和可选消费

67: 投资，如何判断懂了？

• 投资的第一原则是“不懂不碰”
• 投资三性系统：安全性 > 流动性 > 收益性
• 安全性是前提，指能力圈范围、安全边际
• 流动性需合理平衡，匹配资金使用时限
• 收益性需在安全性和流动性基础上追求
• 宁愿明明白白亏，不要稀里糊涂赚
• 需清楚上涨原因：涨利润或涨市盈率
• 需预判最大回撤，例如沪深300历史回撤40%
• 投资需考虑时间，股票类投资可能需3-5年
• 资金时限需匹配投资品种，例如短期资金不适合股票
• 需能承受品种波动性，例如沪深300波动20%-30%
• 投资前试想最大亏损时是否拿得住，否则就是没懂
• 知道自己投资的品种如何估值，属于能力圈范围
• 不懂不碰，不创造困难，雷打不动遵循原则

68: 我的投资体系

• 格雷厄姆说过：“如果一个策略被大多数人知道了，那么这个策略就会失效。”
• 投资策略即使公开，很多人也无法严格执行，因为缺乏强大的信仰支撑。
• 巴菲特在科技股牛市时坚持不投资看不懂的领域，尽管受到质疑，但坚守理念。
• 投机策略一公开很快就会失效，而价值投资理念需要坚定信念才能坚持。
• 投资品种选择带上策略因子的宽基指数基金，例如漂亮50，以安全为基础提高收益。
• 投资不懂不做，必须在能力圈范围内选择品种，并了解预期收益率。
• 估值方法主要采用相对估值法，避免绝对估值法的主观性和模糊性。
• 投资要做能力圈范围内的事，安全性始终放第一位。
• 相对估值法包括相对自身历史估值法和相对其他品种估值法。
• 使用沪深300历史市净率估值，参考牛熊周期百分位，50%以下开始投资股票资产。
• 市净率比市盈率更有效，因为指数会自动剔除亏损股，确保估值准确性。
• 估值中枢受利润增速和无风险收益率影响：利润增速上升则估值中枢上移，无风险收益率上升则估值中枢下移。
• 无风险收益率之于股市就像是“万有引力”之于“物体”。
• 结合利润增速和无风险收益率变化，避免估值陷阱，提高安全边际。
• 相对其他品种估值法：沪深300盈利收益率与贷款基准利率或无风险收益率对比，盈利收益率更高时值得投资。
• 股债轮动策略：估值合理以下时投资股票和债券各五成，越跌越买股票；估值合理以上时越涨越买债券。
• 股债市场牛熊负相关，抵消波动，利于投资者减少风险。
• 最好的投资是买入后一直持有，只用闲钱投资，永不卖出，要求品种长生不老、长期上涨、安全性高。
• 宽基指数基金满足长期持有条件。
• 没有人能够预测市场，短期波动不可避免，需能扛住波动，避免一把梭哈。
• 采用定投＋不同估值配置股债仓位的方法，分摊风险，减小波动。

69: 危机是进步的源泉

• 我能算出天体的运行轨迹，却算不出人类的疯狂程度！ ——牛顿在南海泡沫中亏损后的感慨
• 17世纪末英国储蓄增多但投资渠道稀缺，股票被视为一种特权，甚至女性也能持有
• 南海公司成立时被授予垄断南海贸易的特权，虚假宣传“西班牙开放美洲港口”以吸引投资者
• 公司建立充满投机：内部人士低价收购政府借据兑换股票，获利超80%
• 南海公司实际经营糟糕（如奴隶贸易高死亡率），但通过气派装修和股票股利维持股价
• 超越一场泡沫的最好方法，是制造更大的泡沫 ——英国以南海公司对抗法国的密西西比公司热潮
• 1720年南海公司提出政府债务融资议案，股价在1天内从130英镑涨至300英镑
• 公司通过免费股票赠予支持者和散布虚假流言（如“开发波斯拉各斯矿藏”）推高股价
• 议案通过后，新股发行遭疯狂抢购，连国王都投资10万英镑
• 查尔斯·麦基在《大癫狂》中描述：几乎所有人，无论身份贵贱、性别年龄，都卷入了对财富狂热的追求之中
• 泡沫公司涌现，最荒谬的项目直接写明“无人知道是什么事业”，仍被抢购一空
• 投资者信奉博傻理论：不信公司能成功，但信能找到接盘侠
• 投资世界里，代价最昂贵的一句话叫“这次不一样” ——约翰·邓普顿爵士
• 1720年《泡沫法案》颁布解散泡沫公司，公众清醒后抛售南海股票
• 公司高管提前抛售股票，股价崩盘，9月底跌至不足200英镑
• 泡沫8个月内由兴至衰，建立在欺骗、幻觉、轻信和恐惧之上

70: 漂亮50泡沫的教训

• 漂亮50是美国六七十年代风靡一时的概念，由纽约交易所规模较大、盈利增长优秀的50只股票组成，包括可口可乐、迪士尼、麦当劳、美国运通等
• 当时的投资观念认为这些蓝筹股应长期持有不卖出，任何时候投资都能获得非常好的收益
• 漂亮50的估值一路上涨，到1972年美国牛市顶点时平均市盈率达到42倍，部分股票市盈率高达八九十倍
• 四五十倍的市盈率要求公司盈利长期增速保持在30%以上，但这是很难长期持续的
• 美国70年代到八十年代市场利率一路上涨，对股市起到了压制作用
• 80年代美国国债利率达到10%以上，同期标普500市盈率最低到8倍，漂亮50平均只有9倍左右
• 从四五十倍市盈率到只有9倍，漂亮50下跌了七八成，让大量投资者损失惨重
• 再好的股票如果买贵了，风险还是很大的
• 查理芒格在漂亮50崩盘中损失惨重，到1974年几乎损失了一半的钱
• 约翰博格创立的先锋领航基金公司刚成立就遭遇市场大萧条，基金连续80个月资金净流出，规模不断缩小
• 先锋领航因货币基金这一品种迎来了转机

71: 互联网泡沫与巴菲特坚守

• 美股从80年代初期不到10PE起步，开始了长达20年的大牛市，到90年代中期整体上涨了5倍多
• 牛市中，很多普通投资者「轻而易举」获得高收益，配置计算机或网络类股票收益大幅超过巴菲特
• 纳斯达克100指数市盈率从1995年开始飞速上涨，到2000年达到85倍，整个纳斯达克市场市盈率高达811倍
• 互联网公司在1995—1999年上涨巨大，很多公司涨幅达几十倍
• 巴菲特收益跟不上市场，遭质疑「年纪大了，跟不上时代」，媒体称其为「过去的全球最伟大的投资人」
• 巴菲特拒绝投资科技股，理由为「科技行业不在能力圈以内，他了解的是棒棒糖而不是软件」
• 在1998年股东大会上，巴菲特遭投资者围攻，被劝投资科技股
• 巴菲特坚持自己的态度，不受市场影响，并准备几十亿美元资金暂放债券资产
• 巴菲特在1999年判断互联网泡沫终会破裂，2000—2001年纳斯达克100暴跌80%，投资者损失惨重
• 暴跌后投资者醒悟，认可巴菲特判断，2001年其演讲无人再质疑
• 巴菲特投资理念源自格雷厄姆的股债轮动思路：牛市后期卖出股票，囤积现金和债券，等待低估机会
• 上涨时尽可能跟上市场，储备债券和现金；下跌时抄底，跑赢市场——本质是股债平衡策略
• 每次美股牛市中后期，巴菲特「大概率」跑输市场；市场越疯狂，跑输越多；但市场下跌时大幅跑赢
• 格雷厄姆股债平衡策略：股票低估多配股票，市场高位多配债券，可能短期跑输市场，但对长期收益有保障

72: 日本股市泡沫的启示

• 1989年日本股市创下历史最高峰，达到38000多点，市盈率高达八九十倍，随后泡沫破裂，大幅下跌至2008年金融危机时的七八千点，跌幅达80%
• 从38000多点跌至8000点，跌去80%的市值，与2000年美国纳斯达克互联网泡沫跌幅相当，均为人类历史上股市最大跌幅之一
• 8000点时日本股市市盈率不到10倍，之后逐渐上涨至22325点，加上股息等收益，从2008年至今上涨约3倍，当前市盈率仅12～13倍
• 公司是一个以盈利为目的，整合人力、各种生产要素，向市场提供产品和服务的一个集体，最大的前提是“以盈利为目的”
• 即使经济不景气，仍然有一批公司盈利，如任天堂、优衣库、无印良品等，指数基金会投资这些盈利公司，剔除亏损公司
• 低估买入指数基金，长期收益仍然会不错，重点是指数基金背后的公司是否还在赚钱
• 大部分指数基金不考虑亏损公司，这是长期赚钱的保障，但需避开纳入亏损股的指数（如上证综指）
• 宽基指数基金包括各行各业，某一行业危机不会对宽基指数带来多大影响，建议以宽基指数基金为主
• 日本股市回报差的原因：基本面差 + 高估值带来的均值回归
• 1985年“广场协议”迫使日元升值，日本银行连续下调再贴现率，货币供应量增大，资金大量流入房地产和股票市场
• 1989年日本股市市盈率高达70.6倍，人们坚信股价只涨不落、地价只升不降的大和神话永不破裂
• 1990年股市暴跌，经济增长率从6.0%降至1.1%，股票总市值下降52.7%，逆资产效果导致消费信贷收缩，居民消费锐减
• 均值回归理论：如果一类资产回报率大幅超越其他资产，后续回报率可能较差
• 1970—2001年，主要股票市场回报率相近（英国11.97%，美国11.59%，日本11.12%，德国10.88%），体现回报率均值回归
• ROE（净资产收益率）是盈利增长的“发动机”，时间越长，指数收益率越贴近ROE
• 巴菲特不考虑日本股市的原因是资产回报差，平均ROE较低
• 芒格：长期来看，股票回报率与企业发展的ROE息息相关
• 如果PB接近，应选长期ROE更高的指数；大幅低于市净率平均值或净资产附近买入，可获取超越平均ROE的收益率
• “买指数就是买国运”，相信中国经济持续发展是投资指数基金的最大信心来源

73: 利弗莫尔的投机教训

• 华尔街没有新鲜事，因为投机交易像群山一样古老。在股市中，今天发生的事情，过去曾经发生，以后还会再发生。
• 利弗莫尔认为股票价格总是表现出一定的规律，他通过记录股价变化的时间和方式，将经验转化为收益。
• 没有什么会像让你赔光你在世上的一切那样教会你做事的禁忌。当为了不赔钱而懂得了禁忌之后，你才开始学会如何做才能挣到钱。
• 利弗莫尔一生经历了四次破产，但每次破产后他都会总结经验、筹集资金，重新返回市场。
• 1907年，摩根亲自致意利弗莫尔，请他停止放空，显示了利弗莫尔在市场上的巨大影响力。
• 我这样做，不仅是担心市场再度将这些钱从我手中夺走，而且还因为我知道一个人会把自己唾手可得的东西挥霍一空。
• 利弗莫尔为妻子和儿子建立了信托基金，以确保他们不会受到他投资失败的影响。
• 尽管晚年第四次破产，利弗莫尔仍坚信自己能成功，并重返市场。
• 利弗莫尔最终因重度抑郁症自杀，遗书中写道：“我再也受不了了，一切对我来说都太糟糕了。”
• 长期在市场，你的技术漏洞、人格缺点一定会被市场攻击的，只要你的股票技术系统是不完整的，都会无法长期盈利。
• 墨菲定律：再小的概率事件都会发生，习惯满仓一只股票可能几年没事，但一次黑天鹅事件就可能造成致命损失。
• 投资不可好高骛远，高收益不可忘乎所以，我们应该以不变应万变，追求长期的更加稳定持久的收益。
• 要投资不要投机，以年化20%为天花板，做一个愿意慢慢变富的人。

74: 芒格的投资低谷与坚持

• 1973年是个特殊的年份，查理·芒格在这一年遭遇滑铁卢，这是芒格长达50多年的投资生涯中很罕见的危机。
• 市场并不总是站在优秀的投资人这边，极端行情下，伟大的投资人也难以避免巨大的回撤。
• “我们在1973年到1974年间被市场碾压了，并不是因为被真实低估的价值，而是市场价值，因为我们的公开交易证券不得不在低于他们真正价值的一半价格下交易。这是一段艰难的经历。”
• 芒格在1973亏损了31.8%，1974年又亏损了31.5%，同期道琼斯工业指数分别回撤13.1%和23.1%。
• “你需要有耐心、守纪以及即使遭受损失和身处逆境也不会疯掉的能力。”总结成一个字，那就是“熬”。
• 暴风雨过后的1975年，芒格的基金上涨了73.2%。但芒格还是失去了其最大的投资者，感到沮丧的芒格清算了基金。
• 基金的收益不代表投资者的收益。如果投资者从1973年1月1日高点买入，1975年1月1日低点赎回，最终只能拿回467美元，亏损超过50%。
• 账面的亏损只是波动只有当基金被赎回，才形成真金白银的亏损。当市场再次上涨时，亏损被消化。
• 巴菲特就跑得比芒格快很多。1969年，巴菲特解散了合伙公司。
• 巴菲特激动地说：“我觉得我就像一个非常好色的小伙子来到了女儿国。投资的时候到了。”
• 别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。
• 试图通过择时来躲开熊市的同时，往往也错过了与牛市共舞的机会。牛市来的时候，你得在牌桌上。
• 对于绝大多数人来说，如果想通过模仿沃伦和我赚钱，会很难，不如把一件事做精做细。
• 普通基民更难克服人性的弱点，择时的结果大概率是追涨杀跌，高买低卖。
• 普通人控制回撤的方法，是资产配置。
• 如果回撤已经发生，面对回撤的方法，就是熬过去。
• 沃伦和我并非奇才。我们不能蒙上眼睛下棋或成为钢琴演奏家。但我们的成绩斐然，因为我们在性情上占优势，这足以弥补我们在智商上的不足。
• 选择好的管理人，长期持有，或许是最有效的路径。
• “在市场上求生存，有的人靠跑得快，有的人靠熬得住。最怕的是那些初跌时跑不快、深跌后又熬不住的人。”伟大都是熬出来的。
• “熬”这个字说起来毫不费力，做起来其实是很苦的。市场大跌时焦躁，市场上涨时狂热，是人的本性。
• 培养那种毫不焦躁地持有股票的性情，光靠性格是不行的，你需要在很长的时间内拥有大量的求知欲望。
• 我这辈子遇到的来自各行各业的聪明人，没有不每天阅读的——没有，一个都没有。
• 保持旺盛的求知欲望，并且通过跨行业的广泛阅读来满足自己的求知欲，是芒格推崇的学习方法。

75: 巴菲特收购伯克希尔的教训

• 巴菲特从最初的购买价$7.60每股，到1965年获得伯克希尔公司的控制权，最终的购买均价为每股$14.86，而当时公司的营运资金净额为每股$19
• 巴菲特是以超级便宜的价格买入的伯克希尔，但这笔投资不仅没有带来高额回报，反而成了一个沉重的负担和包袱
• 苦苦挣扎了近十多年后，巴菲特不得不缩减纺织业的营运规模，1985年彻底关闭了伯克希尔纺织厂
• 巴菲特在伯克希尔公司花了20年，前后投入了大量的资金和机器，但所有努力都白费了，巴菲特在伯克希尔公司损失了至少2000亿美金
• 所谓有“转机”最后鲜少有成功的案例，所以与其把时间与精力花在购买廉价的烂公司上，还不如以合理的价格投资一些体质好的企业
• 巴菲特并没有一心全部扑在纺织业务上，而是做了两手准备，一方面用一流的管理人员努力改善纺织业的经营状况，另一方面用伯克希尔的现金流投资收购其他业务
• 伯克希尔从当初濒临破产的小纺织厂逐渐蜕变成现在旗下拥有房地产、保险、公用事业、能源、铁路、金融、制造零售等的投资巨无霸
• 投资必须是理性的，如果你不能理解它，就不要做
• 考虑到人可以从错误中学习，那么最好的事情就是从别人的错误中学习